巴菲特描摹了伯克希尔寻求的投资者类型，即那些将股票视为经久储蓄的投资者，而不是短期来往者。

2024年巴菲特致鼓动的信分两部分，第一部分是请安查理·芒格；第二部分是致鼓动的信2024年。在请安芒格部分，笔者印象最深的是两个经典收购，一个是伯克希尔、一个是喜诗糖果。这两个收购可谓一反一正，使得巴菲特投资生活产生要紧进化。而在2024年致鼓动信部分，有些依然是须生常谭，但对笔者来说是长度长新。笔者认为，在伯克希尔的目标是领有那些具有精采无比且持久经济特征的业务，并由精明且值得信任的惩办者运营；以及在回购；能源投资等方面王人是不错很好地用非所学。

请安芒格：正反两个收购

进化了巴菲特投资理念

“沃伦，健忘再买像伯克希尔这样的公司。既然你限度了伯克希尔，就向它添加以公道价钱购买的优秀企业，并破除以优惠价钱购买普通企业。换句话说，破除你从你的偶像本·格雷厄姆那边学到的一切。它起作用，但惟有在小畛域实践时才灵验。”

在本年的致鼓动信中，巴菲特再次强调芒格对其投资理念进化的影响。伯克希尔被视为巴菲特行状的要紧最先，但收购这家公司却是巴菲特认定的最大失实之一，这一经是个公开的隐私了。此处提到的伯克希尔是早年的纺织厂伯克希尔，不是当今的投资帝国伯克希尔。

在1989年的致鼓动信当中，巴菲特这样写说念，“我的第一个失实等于收购伯克希尔的控股权。尽管我那时明知纺织工业正变得越来越莫得出路，但照旧莫得顽抗住便宜价钱的吸引。在我早年的投资生活当中，近似这样的股票收购如实一再被解释是故意可图的，关联词当伯克希尔走到1965年时，我就运行建壮到这种策略其实并不那么盼望了。”

直爽回来一下那时巴菲特收购伯克希尔的情况。1962年，伯克希尔照旧一家处境欠安的纺织公司，旗下有大宗工场，但是公司司理们一经运行关闭了效益欠安的工场。巴菲特以为商场低估了公司的有形资产价值，于是大宗买进这只股票。两年后的1964年，公司那时的雇主斯坦顿(Seabury Stanton)想要以每股11.5好意思元的价钱收回巴菲特领有的少数股权。巴菲特很快就应允了，因为他一经建壮到这一世意正走向唉声概叹。关联词，当认真是报价信到来时，价钱却被压到了11.325好意思元。巴菲特被激愤了，他绝交以更低的价钱出售这些股票，反而运行以更高的股价运行大举在商场上收购，直至获得了控股经验。成为新雇主后，巴菲特奉命了斯坦顿。巴菲卓著了一口恶气，可此时他也建壮到，我方得到的是一家以太高溢价收购来的灾祸企业。2010年摄取CNBC采访时，巴菲特我方揣摸，以2010年的好意思元斟酌，我方因为这笔来往亏本了直爽2000亿好意思元。

从给巴菲特的提议中，看到芒格那时一经看出了问题，并给出了概念：以合理的价钱买入优秀的企业加入伯克希尔，并提议破除格雷厄姆的捡烟蒂式投资，以公道的价钱买入优秀的公司胜于较低的价钱买入常常或没落的公司。

与廉价买入伯克希尔相对应的是，后续买入的喜诗糖果(see's candies)，被巴芒津津乐说念的“梦乡般的投资(生意)”。芒格说过，“淌若喜诗糖果再多要10万好意思元，沃伦和我就走了，咱们那时等于这样傻，当咱们作念出这个私密的决定时，咱们不斟酌多花一分钱。”他们莫得走的原因之一，是芒格的一个结伴东说念主说，“你们这些家伙疯了。有些东西你们应该多付些钱的，你们低估了优质的生意。”

把两个收购对比来看，廉价买入伯克希尔(纺织)、合理的价钱买入喜诗糖果；一个是失败的投资，一个是梦乡的投资。一反一正亦然巴菲特投资生活的要紧进化，使得价值投资从格雷厄姆的1.0期间走进巴芒的2.0期间。“因为查理，我变得更好了。这个东说念主，他用想想的力量，拓宽了我的视线，让我以非同小可的速率，从猩猩进化到东说念主类。不然，我会比当今坚苦许多。”这等于巴菲特这句话的出处。因此，在信中，巴菲特认为，芒格是伯克希尔近况的“想象师”、“建筑师”，而他只是“承包商”。

我个东说念主认为，对于价值投资从1.0期间参加到2.0期间，也有一定的外部身分原因和期间配景，格雷厄姆经历1929年好意思国经济大荒野，那是手中一只鸟胜过林中几只鸟的期间，巴菲特方位的好意思国事经历二战后的经济大发展技巧， 首页-科汉拉零食有限公司一方面寻便宜的契机变少(由于阵势投资理念的传播和成本商场茁壮少有低估的契机)；另一方面经济发展许多优秀的企业(比如漂亮50)速即成长创造更多资产。从巴菲特购买伯克希尔纺织告诉咱们：①情感用事无助于投资。②不行只是因为价钱便宜购买莫得竞争上风或者没落的公司就认为是“价值投资”或者存在“安全边缘”。

寻求股票经久储蓄者

寻找经久具有竞争上风的公司

巴菲特强调了与鼓动相通的要紧性， 首页-新茂艾服装有限公司每年写信的传统等于对经久鼓动的尊重。从中不错看到从事资产惩办行业对出资东说念主或鼓动进行如期相通的要紧性。正如巴菲特说，安徽工艺贸易进出口有限公司“告诉他们从首席履行官那边听到好音尘和坏音尘，即：真实情况，而不是从投资者关联旁边或传播照看人那边经久只获得乐不雅主义和装模做样，这亦然对出资东说念主或鼓动的累赘和尊重。”

信中，巴菲特描摹了伯克希尔寻求的投资者类型，即那些将股票视为经久储蓄的投资者，而不是短期来往者。

给笔者的启示是，从事资产惩办行业，如何聘请出资东说念主或鼓动？即，寻找资产的经久储蓄者，而不是来往者。资产的储蓄者是通过经久持有资产赢利(获取资产的现款流答复)，而不是(瞻望资产的价钱、计谋)来往赢利，前者是投资想维，后者是投契想维。可想而知，价值投资神气的资产惩办者找的(或者作事的)是投资者，而不是投契者。

在讲到这些投资理念时，巴菲特以其妹妹伯蒂为例，经久的持有资产获获得报，而不是靠挤眉弄眼瞻望来日的巨擘们。

在信中，提到公司的磋磨目标是领有那些具有精采无比且持久经济特征的业务，并由精明且值得信任的惩办者运营。

通过伯克希尔的目标，再次讲了巴菲特的投资逻辑，近似2007年致鼓动的信描摹，经久投资具有竞争上风的公司，同期再次强调，在漫长的买卖史中，的确具有竞争上风的公司很少，绝大多数公司是不具备竞争上风的，或者是顷刻的“伪护城河”。同期瞻望哪些企业将成为赢家和输家太难了，咱们的确懂的东西很少，是以要效力智商圈内收拢有限的大契机，契机莅临下重注。

一家的确伟大的企业必须有系数持久的“护城河”来保护投资成本获得高额答复。但成本主义的竞争活力使得任何正赚取高额答复的买卖“城堡”，王人会受到竞争敌手的反复抨击。因此，系数难以逾越的樊篱，比如一家公司成为低成本分娩商(GEICO保障或Costco功德多超市)，雕塑或者领有强劲的世界性品牌(好意思味可乐、吉列、好意思国运通)，才是企业获得不绝见效的关键。买卖史中充斥着“罗马烟火筒”般光彩炫目标公司，这些公司所谓的“护城河”最终被解释是伪善的，很快就被敌手最先。

除了买卖时势不错不绝且真实存在护城河，同期有智商且值得信托的惩办者惩办，这是2007年的信中提到的一笔好投资的四个维度：智商圈-生意时势-惩办层-价钱。在本年的信中，巴菲特强调了生意时势和惩办层。不与骗子打交说念，巴菲特和芒格的买卖不雅：你不可能跟坏东说念主作念成一笔好生意！

磋磨情况：所投资铁路和能源树立老旧

不休维修吞吃现款流

2023年的致鼓动信，巴菲特回来了2023年伯克希尔的磋磨情况，包括BNSF铁路公司和BHE能源公司的挑战，以及保障业务的见效。

即使股神领有远见明见，也有其投资评估不尽如东说念主意的技巧。铁路业务(BNSF)和能源业务(BHE)是伯克希尔旗下等二选取三大直营惩办的业务，他们本应是刚性需求、特准行业、踏实利润的公司，为什么会说巴菲特说他可能犯了一个失实呢?股神看走眼铁路业务(BNSF)和能源业务(BHE)，带给咱们哪些投资启示呢？

从巴菲特的描摹中，BNSF是隐敝北好意思的六大铁路系统中最大的一家，这无疑是伯克希尔和好意思国要紧的资产，从生意时势角度看是具备永续磋磨的特征。但当今巴菲特发现铁路看成重资产行业的症结：

一是不菲的维修成本：公司每年的戒备开销一经高达220亿好意思元，以保证铁路的正常运行。这个数字不仅超过了正常的折旧成本，同期也侵蚀了预期中的投资答复。伯克希尔在14年前收购铁路业务(BNSF)，在公司资产欠债表上的价值是700亿好意思元。若当今要从零运行复制这些铁轨、纯正、桥梁和机车，至少得消耗5000亿好意思元，需时几十年智力完成。这本该是一笔相称超值的资产，并且巴菲特以400亿好意思元购买资产欠债表上的价值是700亿好意思元的BNSF。

关联词，BNSF的铁路有百年以上的历史，相比老旧每年需要大宗的维修成本，这些维修成本远重大于折旧用度，维修的流程疏淡于BNSF资产不休的重置(以当今的成本重置，而当今的成本至少得消耗5000亿好意思元，需时几十年智力完成。)，每年的戒备开销一经高达220亿好意思元，这与当初总价400亿好意思元的购买成蓝本说，太高了，不休吞吃现款流，但百年以上铁路运营这个生意等于这样。

二是措施的老化以及顶点天气激发的铁路事故。

三是高压力、孑然的职责环境，进一步使得招聘合乎工东说念主变得更为艰苦，从而导致薪资成本高潮。铁路行业的工资谈判最终可能掌抓在总统和国会手中，BNSF不具备这方面的成本限度智商。

对于BNSF铁路公司，巴菲特提到少许：BNSF每年的开销必须超过折旧用度，智力守护现存的业务水平。这一推行，对统统行业的统统者王人是不利的，但在成本密集型行业尤其不利。

笔者认为，这少许如实需要引起充足细心，对咱们接头、投资重资产行业有很要紧的有趣，即：资产的戒备成本要低于折旧用度， 且越低越好。

由此及彼，笔者也看了下A股大秦铁路的情况：2022年，公司货品发送量完成6.8亿吨，占世界铁路货运总发送量49.8亿吨的13.7%；占国度铁路货品发送量39亿吨的17.4%；公司完成煤炭发送量5.6亿吨，占世界铁路煤炭发送量26.8亿吨的21.0%。公司货品发送量、煤炭发送量链接在世界铁路货运商场中占有要紧地位。

固定资产包括房屋及建筑物、机车车辆、路基、轨说念(钢轨、轨枕、说念碴)、说念岔、桥梁、纯正、说念口和其他桥隧建筑物等透露资产、通讯信号树立、电气化供电系统及机械能源树立等。

相同，大秦铁路亦然咱们国度要紧的能源大动脉和要紧的资产，其固定资产和BNSF折柳不大。具体情况：固定资产：870.62亿元，折旧用度50.65亿元。

每年的维修用度共计开销17.3亿元，营收占比29.17%。但这个用度远低于折旧用度。这个可能源于咱们的铁路王人是近几十年修建，且大秦铁路看成重载铁路，树立相比新，维修用度合理，从投资角度看，这少许优于BNSF。

另外、大秦铁路2022年年报透露：东说念主员用度209.74亿元，营收占比34.59%，劳务1.6亿元，营收占比0.27%，这个是比维修开销还高的成本，咱们国度体制与好意思国不同，与好意思国的铁路行业的工资谈判最终可能掌抓在总统和国会手中不同，大秦铁路有工资谈判的决定权，有成本限度的智商。昭彰从这少许上看，大秦铁路亦然优于BNSF。

再看2023年，公司货品发送量完成7.3亿吨，占世界铁路货运总发送量50.4亿吨的14.5%；公司完成煤炭发送量6.2亿吨，占世界铁路煤炭发送量27.5亿吨的22.5%。固定资产：881.26亿元，折旧用度50.93亿元。2023年的维修用度共计开销17.78亿元，营收占比22.38%。东说念主员用度219.85亿元，营收占比34.2%，劳务1.45亿元，营收占比0.23%。

大秦铁路这两点优于巴菲特所提到的BNSF的症结，那么，大秦铁路是不是好的投资契机呢？

价钱，关键是好的价钱。毕竟巴菲特购买BNSF是400亿好意思元买的700亿好意思元的资产(当下重置成本5000亿好意思元)，饶是这样雄伟的维修开销也让巴菲特嗅觉喝一壶。

此外，曩昔被投资者喜爱的能源类公用行状，如今也遭受了挑战。由于好意思国部分州的监管变化，激发了零利润或甚而歇业的风险，其主要原因照旧与基础措施的老旧关联。

如夏威夷电力公司就因为旧年夏威夷毛伊岛上的祸害性山火——疑似由于走电和未能实时割断电源所致，逾百东说念主弃世、数十亿好意思元财产亏本而面终末无数的诉讼。这样的事故不仅带来了东说念主员和财产的要紧亏本，也对BHE的业务前途蒙上了一层暗影，潜在的无数补偿成为投资者所牵挂的事项，令他们对于投资此类公用行状产生了疑虑。

这内部巴菲特怀疑我方可能犯了失实指的是，电力看周密球行状是永续磋磨具备笃定性，但是好意思国部分州的监管变化，激发了零利润或甚而歇业的风险，是他莫得料预料的变化，等于计谋变化的风险，并且这会凯旋影响到电力，甚而资产价值归零。

笔者认为，这对于咱们A股投资相同具备要紧有趣，因为咱们的商场存在更多的计谋性原因导致行业变化，影响到资产(公司)的内在价值，比如房地产业、教悔培训行业、医药行业的带量采购和一致性检测等等，与无法先见明禀赋产的价钱变动一样，咱们无法瞻望一个行业的短期计谋，是以，咱们要聘请受计谋影响小、笃定性更强、刚性需求的行业，咱们寻找大略猖厥跨过的一尺高的栅栏，而不是越过七尺高的栅栏这句话相同适用，受计谋影响大，瞻望计谋太难了。　

(著作仅代表作家个东说念主不雅点，不代表本刊态度。文中个股仅为例如分析雕塑，不作念买卖提议。本文经删减上刊，欲看全文详见“红刊价投”微信公号。)

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